编辑 | 虞尔湖
【资料图】
出品 | 潮起网「于见专栏」
春回大地，又到了农户抢农时、忙春耕的季节。去年刚被潍柴动力分拆的潍柴雷沃，也正处在冲刺IPO的紧张时刻。深交所官网显示，潍柴雷沃IPO进入“已问询”状态。
在农机行业耕耘了近二十年，潍柴雷沃已经取得年营收破百亿的成绩。然而，2022年前三季度5%的净利润率揭开了潍柴雷沃盈利难的尴尬窘境。
此次在深交所创业板寻求上市，潍柴雷沃拟募资50亿，其中，10亿元用作流动资金补充。在三次合计17.4亿元的分红之后募资50亿，潍柴雷沃高额募资的行为引起了市场热议。招股书显示，截至2022年三季度，潍柴雷沃货币资金高达96.79亿元。
中低端农机市场竞争激烈，高端农机市场被国际品牌挤占，且不停有跨界企业涌入国内农机市场，潍柴雷沃并不算是耀眼的存在，而其“不上不下”背后的原因，也值得探究一番。
原材料自制率较低，盈利能力较差
自从2004年国家开始发放农机购置补贴，国内农机行业就进入了生机勃勃的成长期。潍柴雷沃的前身“山东福田重工股份有限公司”便是在2004年设立的。
2022年8月潍柴雷沃完成派生分立的工商变更登记，剥离了工程机械和三轮车业务，将原潍柴雷沃一分为三，分别为潍柴雷沃（存续）、启星机械、五星车辆。至此，农业装备成为潍柴雷沃的主营业务。
8月底，潍柴动力即发布公告，拟分拆潍柴雷沃至深交所创业板上市，并表达了将潍柴雷沃打造成全球智慧农业科技产业领先品牌的决心。
现在潍柴雷沃的IPO申请变为“已问询”状态，潍柴雷沃离上市又近了一步。然而，翻阅潍柴雷沃的招股书可发现，潍柴雷沃的盈利能力仍有待加强。
潍柴雷沃身处农业机械产业链中游，其上游是钢材、有色金属原材料供应商和发动机等零部件原材料供应商，下游主要应用于农业、林业、牧业和渔业。上游的原材料价格将直接影响潍柴雷沃等农机制造商的成本，下游的变动则直接影响农机的需求。
潍柴雷沃的农业装备业务涵盖拖拉机、轮式谷物收获机械、履带式谷物收获机械、播种机械、自走式玉米机、特种收获机械、牧草机械等多个领域。
其中，拖拉机是潍柴雷沃农业装备业务营收创造的主力。根据招股书，2022年前三季度潍柴雷沃来自拖拉机销售的营收高达60.03亿元，占主营业务收入的42.92%；来自轮式谷物收获机械销售的营收为30.74亿元，占主营业务收入的21.98%。
2022年前三季度，潍柴雷沃主营业务营收139.87亿元，其中，拖拉机和轮式谷物收获机两大品类就为潍柴雷沃贡献了主营业务超六成的营收。
这样的营收规模，在国内农机行业可以说是数一数二的。然而，在毛利率方面，潍柴雷沃却并不占优势。
2022年前三季度潍柴雷沃农机业务的毛利率为13.22%，一拖股份的农机业务毛利率为16.59%，二者毛利率差距明显。潍柴雷沃表示：一拖股份主营产品为拖拉机和柴油机，其主要原材料发动机自制率高，降低了拖拉机单位成本，使得毛利率偏高。
反观潍柴雷沃，其原材料主要依赖外部采购，自制率相对较低，整机成本较高，拖累了毛利率。
2022年前三季度，潍柴雷沃农机业务的直接材料（原材料）成本高达102.75亿元，占主营业务成本的比例达到了92.51%，直接材料主要涉及发动机、驱动桥、齿轮、壳体、散热器、轮胎等。这些直接材料都是潍柴雷沃通过采购得来。去年前三季度，仅在农机业务原材料发动机采购方面，潍柴雷沃就花费18.48亿元。
原材料自制率较低的潍柴雷沃极易受到上游原材料价格波动的影响。如若钢铁、铝、橡胶等大宗商品面临价格上涨，发动机、驱动桥、轮胎等原材料供应商会相应抬高产品价格，将增加的成本转移至潍柴雷沃等主机厂商身上，导致其采购的原材料价格上涨，成本随之升高，利润空间被压缩。
在农机高端市场上，约翰迪尔、久保田、凯斯纽荷兰等国际农机巨头的深度自制率均超过了50%，目前来看，潍柴雷沃与国际巨头的自制率差异仍然较大。
值得注意的是，将潍柴雷沃收入囊中的潍柴股份拥有发动机（潍柴发动机）、车桥（汉德车桥）、变速箱（法士特变速箱）、液压（林德液压）等核心部件自制的能力。未来，潍柴雷沃是否能与以上核心部件生产企业形成产业链协同，将成为潍柴雷沃杀进高端农机市场的关键。
此次公开募股，潍柴雷沃拟募集资金2亿元，总计投资3亿元用于高端农机具核心零部件制造业务，显示出潍柴雷沃向高端市场进击的决心。
潍柴雷沃能否成功进军高端农机市场，关键在于其原材料自制率的提升程度。
货币资金富余，三次分红后募集50亿惹争议
2021年，潍柴雷沃营收突破百亿大关，其账上的货币资金也节节攀升。截至2022年9月30日，潍柴雷沃的货币资金达到了96.79亿元。
在冲刺IPO前夕，潍柴雷沃分别完成了三次分红，合计分红金额17.41亿元。
潍柴雷沃分别在2021年3月、2022年4月、2022年12月召开股东大会，审议通过利润分配议案，向全体股东分配现金股利7.8亿元、5.4亿元、4.2亿元。
在潍柴雷沃的股东列表中，潍柴动力以61.098%的持股比例位列潍柴雷沃的第一大股东。潍柴集团则持有潍柴雷沃27.262%的股份。另外，央企乡村投资基金、鲁信智农、中民创新、垦拓基金、无锡锦秋的持股比例均超过1%。
此后，在招股书中，潍柴雷沃提出了高达50亿元的募资计划，引起市场热议。其中10亿元拟用于补充流动资金。
反常的是，潍柴雷沃2022年前三季度的货币资金达到了96.79亿元，照理说潍柴雷沃的现金流是很充沛的，但其依然发起了50亿的资金募集。
根据招股书，潍柴雷沃的货币资金主要为银行存款和其他货币资金。其中，银行存款高达82.78亿元。
对于现金流充沛的原因，潍柴雷沃表示：其一，业务规模的增长使货币资金规模相应增长；其二，其在原材料贷款结算方面增加了承兑票据的使用，对供应商付款账期延长；其三，其收到了雷沃工程机械与汇银租赁偿还的年度欠款，且收到了部分以前年度增值税留抵退税款项。
应付票据和应付账款的变动印证了潍柴雷沃关于增加承兑票据使用引起现金流增长的说法。
潍柴雷沃2022年前三季度的应付票据为58.3亿元，其中，应付票据主要为针对应付供应商款项的银行承兑汇票。潍柴雷沃2022年前三季度的应付账款为50.1亿元，其中，应付账款主要为应付商品采购款。2021年开始，潍柴雷沃将应付账款支付方式由现汇支付为主调整为6个月银行承兑汇票支付为主。
由此可见，潍柴雷沃在产业链上有一定的话语权。此外，以前年度增值税留抵退税款项的到账确实在一定程度上补充了潍柴雷沃的现金流，但也给潍柴雷沃带来了法律风险。
在招股书的风险提示中，潍柴雷沃表示，其现控股股东潍柴集团、潍柴动力和原控股股东阿波斯科技之间仍存在补偿款尚未支付的风险。
按照约定，潍柴集团、潍柴动力应当在9.98亿元的留抵税退还金额到账后分别按照退还金额的39.16%、38.62%向潍柴雷沃原控股股东阿波斯科技支付补偿款。潍柴雷沃已经从财政和税务部门收到部分留抵税退税款，然而现控股股东潍柴集团、潍柴动力仍未支付上述留抵税补偿款项。如后续原控股股东采取诉讼仲裁，潍柴雷沃可能会被要求承担连带保证责任。
上市前突击分红、货币资金富余仍发起50亿高额募资、现股东和原股东存在补偿款未支付风险，潍柴雷沃的操作引起了网友热议，有网友在股票论坛提出质疑：“圈钱是高手，股东陪着喝西北风”。
国四标准加速产能出清，对手纷纷跨界入局
根据 《非道路柴油移动机械污染物排放控制技术要求》，2022年12月2日起，所有生产、进口和销售的560kW 以下非道路移动机械及其装用的柴油机应符合国四排放标准（简称国四）。
国四标准对农机的燃油质量、产品保养提出了更高的要求，抬高了对农机企业的技术门槛，也对农机企业的售后维修服务质量提出了更高的要求，由此引发了国内农机落后产能加速出清，不能适应新标准的农机企业被淘汰出局。
未来，国内农机行业的行业集中度将会进一步提高。这对潍柴雷沃而言，是机遇也是挑战。
一方面，国四标准使得行业加速洗牌，市场环境向有利于潍柴雷沃等大型农机企业的方向发展；另一方面，因标准升级推高的生产成本、售后服务成本将被潍柴雷沃等农机企业转嫁至农机用户身上，用户面临更高的购买成本和使用成本，因此用户可能在标准实施前提前购机，一部分购机需求被提前释放，进而影响国四标准产品的销量。
身处一度被低估的农机行业优质赛道，潍柴雷沃还面临跨界掠食者的虎视眈眈。2022年7月，总投资50亿元的碧桂园现代农业高端智能装备项目签约仪式在山东临沂举行；截至2022年9月，大疆农业无人机全球累计销量破20万台；徐工、柳工纷纷跨入农机行业。跨界掠食者纷纷入局，潍柴雷沃不得不面对由此而来的压力。
结语
此次潍柴雷沃冲刺IPO，其进击高端农机市场的野心暴露无遗。未来潍柴雷沃若想在高端市场分得一杯羹，仍需在自制率提升方面不断下苦功。
此外，面对跨界对手纷纷入局掠食，在国四标准带来的不确定性之下，潍柴雷沃或许更应在提升营收规模与盈利能力上不遗余力，以此扩大市场占有率。不过，从积极的一面来看潍柴雷沃，其未来的发展依然值得人们期待。
